Nous avions commenté il y a un mois le succès inattendu de Donald Trump aux élections présidentielles américaines.
Les évènements se suivent et se ressemblent… en partie.
Ce qui est différent, c’est la prévisibilité. Autant l’élection américaine a été une surprise, autant l’échec de Renzi était pré annoncé.
Mais il y a au moins deux points semblables ;
Dans les deux cas, ce sont les mouvements « anti système » qui semblent l’avoir emporté et, dans les deux cas, les marchés ont, de façon surprenante, plutôt bien réagi. Les investisseurs aimeraient-ils les paradoxes ?
1. Les marchés avaient probablement anticipé l’échec de Renzi
La performance du marché français est restée négative pendant presque toute l’année, mais cette baisse est généralement restée inférieure à deux chiffres. Ce n’est pas du tout la même situation en Italie où la baisse a été de 28% au moment du Brexit le 24 juin, et est restée autour de 20% pendant la majeure partie de l’année.
La situation des banques italiennes a été la principale cause de cette défiance. Les prêts non performants auraient atteint des montants astronomiques, autour de 360 milliards d’euros, et une partie du système bancaire est très sous capitalisée. Une réforme est difficilement mise en place, des fusions de banques populaires sont organisées et on tente de réaliser des augmentations de capital pour les banques les plus malades, Unicrédit d’une part et, surtout, la plus vieille banque du Monde, Monte di Paschi di Sienna. Mais les contraintes de la réglementation bancaire récemment mises en place sont fortes et obligent les responsables à trouver des solutions originales et qui nécessitent une action politique vigoureuse.
Or l’état italien est lui-même dans une situation critique : le taux d’endettement public est, après celui de la Grèce, le plus élevé d’Europe (133% du PIB). La dette est détenue en grande partie par le système financier domestique, ce qui crée un fort taux d’interaction entre risque souverain et risque bancaire. Les banques ne sont donc pas incitées à accroître leur risque de crédit et le chômage qui avait décru en 2015, s’est stabilisé en 2016 autour de 12%. C’est ce que les marchés savaient avant le référendum et ce qui explique donc la forte baisse du marché italien qui attendaient également l’échec de Renzi annoncé unanimement par tous les sondages.
2. Le pire n’est jamais certain
Certes le référendum a été perdu par Renzi par une plus forte majorité qu’attendu, certes l’instabilité ministérielle va-t-elle recommencer, mais plus on s’approche des difficultés, plus l’incitation à trouver des solutions grandit-elle.
D’abord la banque centrale européenne avait mis en place lors de la crise de la dette européenne de 2011-2012 des instruments permettant une quasi-disparition du risque de liquidité pour les banques avec le TLTRO, ainsi que pour l’Etat du fait des achats d’obligations européennes pour un montant mensuel de 80 milliards d’euros, soit environ 12 milliards de dette italienne.
Les taux des emprunts d’état italiens sont donc bien remontés avant le référendum à plus de 2% sur 10 ans, mais le risque de voir la prime par rapport aux taux allemands remonter à des niveaux insupportables comme il y a 5 ans est quasi nul.
Notons aussi que la position extérieure est redevenue excédentaire et que, hors charges d’intérêt, la position budgétaire l’est aussi.
Par ailleurs on peut penser que cet échec va plutôt engendrer un statu quo institutionnel plutôt qu’un saut dans l’inconnu. Ce n’est pas une bonne nouvelle, mais ce n’est probablement pas dramatique.
Enfin, et ceci rejoint tous les enseignements tirés par les récentes consultations populaires, il paraît évident que les politiques d’austérité ont atteint certaines limites et que, surtout, dans les pays où elles paraissent moins nécessaires, comme en Allemagne par exemple, il va falloir soutenir budgétairement les facteurs de relance.
Dans un premier temps, la bourse peut apprécier. Les bénéfices des entreprises sont encore loin d’avoir retrouvé en Europe les niveaux records d’avant la crise des subprimes en 2007, et toute tentative de relance peut être saluée. Les risques existent, mais ils sont probablement pour plus tard.
Jean-Philippe Mollet
Directeur
Achevé de rédiger le 08 décembre 2016
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